삼성전자·SK하이닉스 실적, 무엇이 다를까: HBM 믹스와 감가상각 | 반도체 업황 X레이-6편

삼성전자가 10월 8일 3분기 잠정실적으로 매출 195조 원, 영업이익 107조 4천억 원을 공시했습니다. 한국 기업이 분기 영업이익 100조 원을 넘은 것은 처음입니다. SK하이닉스는 아직 발표 전이고 증권가는 영업이익 70조~77조 원을 예상합니다.

숫자가 이렇게 크면 삼성전자·SK하이닉스 실적은 비교하기 쉬워 보입니다. 삼성전자가 더 크고 SK하이닉스가 더 높은 이익률을 낸다는 정도로 정리하고 싶어지기 때문입니다. 그러나 두 회사가 이 숫자를 만든 경로와 앞으로 치를 비용은 서로 다릅니다.

5편에서는 신규 팹이 공급으로 바뀌는 시차를 다뤘습니다. 6편은 그 증설이 두 회사의 손익에 어떻게 반영되는지를 봅니다. 이번 글은 논쟁형입니다. 통설을 제시하고 두 가지 반론을 데이터로 세운 뒤 대비표로 정리하고 필자의 판단을 밝힙니다.

필자의 결론을 먼저 말씀드리면 이렇습니다. 2분기 D램 점유율의 역전은 범용 D램 비중이 갈랐고, 3분기 이익 구조는 이달 말 확정치로 검증해야 합니다. 다음 국면의 차이는 감가상각에서 갈릴 가능성이 크지만 이는 10월 9일 시점의 판단이며 투자 권유가 아닙니다.

1. 통설: HBM 선두가 이기고 삼성은 쫓아간다

1-1. 통설의 근거: HBM 점유율과 이익률

통설의 근거는 분명했습니다. 카운터포인트리서치에 따르면 SK하이닉스는 올해 1분기 HBM 시장에서 점유율 58%를 기록해 삼성전자의 21%를 크게 앞섰습니다. 딜사이트는 SK하이닉스의 HBM 영업이익률을 약 70%로 추정했고, 삼성전자 HBM3E 12단의 지난해 영업이익률은 약 30%로 추정된다고 전했습니다.

삼성전자 DS 부문의 지난해 분기별 영업이익률은 1분기 4.38%, 2분기 1.43%, 3분기 21.14%, 4분기 37.27%였고 분기 매출로 가중한 평균은 19.14%였습니다(딜사이트). 같은 시기 SK하이닉스는 이미 높은 이익률을 내고 있었으므로 이 대비가 통설을 만들었습니다.

대부분의 글에서는 삼성전자·SK하이닉스 실적에도 이 공식을 그대로 적용합니다. HBM에서 앞선 회사가 이익률도 앞선다는 설명입니다. 그러나 실제로는 이익률을 결정하는 변수가 HBM 하나가 아니라는 점이 올해 숫자에서 드러났습니다.

삼성전자·SK하이닉스 실적을 비교하는 글이 HBM으로 시작하는 데에는 이유가 있습니다. HBM은 AI 가속기와 직접 연결되어 뉴스가 되기 쉽고 점유율이라는 단일 숫자로 요약됩니다. 그러나 단일 숫자로 요약되는 만큼 나머지 변수가 가려집니다.

다만 이 통설이 틀렸다고 말하려는 것은 아닙니다. HBM 선두의 지위는 여전히 SK하이닉스의 중요한 자산이고, 점유율 격차가 줄어드는 속도도 기관마다 다르게 추정됩니다. 통설은 지난해 상황에서 가장 좋은 요약이었다는 점을 인정하고 시작합니다.

1-2. 삼성전자·SK하이닉스 실적, 3분기 숫자부터 확인한다

10월 8일의 삼성전자 숫자를 증권가 전망과 비교하면 위치가 보입니다. 연합인포맥스가 증권사 8곳의 컨센서스를 집계한 결과 삼성전자의 3분기 영업이익은 106조 9,887억 원이었고, 에프앤가이드 기준으로는 108조 6,800억 원이었습니다. 한 달 전에는 113조 1,142억 원이었다가 원화 강세 영향으로 낮아졌다고 한국경제는 전했습니다.

실제 발표치 107조 4천억 원은 연합인포맥스 컨센서스보다 0.4% 높고 에프앤가이드보다 1.2% 낮으며 한 달 전 눈높이보다 5.0% 낮습니다(필자 계산). 매출 195조 원은 연합인포맥스 컨센서스 200조 2,790억 원보다 2.6% 낮습니다. 영업이익은 예상 범위 안이고 매출은 소폭 아래라는 뜻입니다.

직전 분기와 비교하면 위치가 더 분명합니다. 뉴스핌에 따르면 삼성전자의 3분기 영업이익은 전 분기보다 20.0% 늘었고, 이를 역산한 2분기 영업이익은 약 89조 5천억 원입니다(필자 계산). SK하이닉스는 에프앤가이드 기준 컨센서스 77조 829억 원이 2분기 실적 60조 5,426억 원보다 27.3% 높은 규모입니다. 두 회사의 3분기 증가율 20.0%와 27.3%는 발표치와 컨센서스라는 서로 다른 성격의 숫자입니다.

SK하이닉스의 숫자는 범위로 읽어야 합니다. 에프앤가이드 컨센서스는 77조 829억 원이지만 DS투자증권은 3분기 영업이익을 70조 1천억 원으로 낮췄다고 뉴시스는 전했습니다. SK하이닉스는 2분기에 컨센서스를 3조~4조 원 밑돈 이력도 있다고 보도되었습니다. 그래서 70조~77조 원의 범위로 쓰는 것이 안전합니다.

삼성전자의 부문별 숫자는 아직 공개되지 않았습니다. 아주경제에 따르면 삼성전자는 사업부문별 매출과 영업이익을 포함한 확정 실적을 이달 말 발표할 예정이며 정확한 날짜는 삼성전자 공시로 확인해야 합니다. 따라서 이 글의 삼성전자 메모리 숫자는 증권가 추정이며 확정치가 아니라는 점을 구분해서 읽어야 합니다.

표를 읽을 때 가장 중요한 것은 영업이익률 칸입니다. 삼성전자의 약 55.1%는 가전과 모바일, 디스플레이를 포함한 전사 숫자이고 SK하이닉스의 78.3%는 사실상 메모리 단일 사업의 숫자입니다. 두 숫자를 그대로 비교하면 삼성전자·SK하이닉스 실적의 차이를 실제보다 크게 읽게 됩니다.

다만 발표치가 컨센서스와 같다는 사실이 좋은 실적이라는 뜻은 아닙니다. 눈높이가 이미 조정된 뒤의 숫자이기 때문입니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적에서 중요한 것은 컨센서스와의 차이보다 다음 분기 가이던스입니다.

📎 참고 자료: 아주경제 삼성전자 3분기 영업이익 100조 돌파 기사

2. 반론 ①: 삼성전자·SK하이닉스 실적, 2분기 점유율은 범용 D램 믹스가 갈랐다

2-1. D램 점유율 역전과 범용 가격

서울경제는 삼성전자가 올해 2분기 세계 D램 시장에서 매출 점유율 39%로 SK하이닉스를 역전했다고 전했습니다. SK하이닉스는 전년 동기보다 매출이 214% 늘었지만 점유율은 26%로 낮아졌습니다. 같은 카운터포인트리서치 자료를 다룬 비즈워치 보도는 삼성전자 38%, SK하이닉스 25%, 마이크론 24%로 집계가 약간 달라 삼성전자·SK하이닉스 실적 비교의 점유율은 38~39%와 25~26%의 범위로 읽는 것이 안전합니다.

통설은 HBM이 가장 비싼 메모리이니 HBM 비중이 높은 회사가 유리하다고 봅니다. 그러나 이번 사이클에서는 서버용 DDR5 같은 범용 제품의 가격이 HBM 못지않게 올랐습니다. 이투데이에 따르면 서버용 RDIMM 가격은 10개월 사이 5배가 됐고, 트렌드포스는 3분기 범용 D램 평균판매가격이 13~18% 오른다고 전망했습니다.

UBS는 삼성전자가 D램 점유율 3분기 연속 1위를 지켰다고 분석했습니다. 삼성전자는 범용 D램에서, SK하이닉스는 HBM과 서버·SSD에서 이익을 만드는 구조라는 대비는 점유율 숫자만으로는 보이지 않습니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적의 순위가 분기마다 바뀔 수 있다는 점을 보여 주는 대목입니다.

필자는 이 현상을 믹스의 역전으로 부릅니다. HBM은 계약으로 가격이 묶여 있어 올라가는 속도가 상대적으로 느립니다. 반면 범용 D램은 시장 가격이 직접 반영되므로 부족 국면에서 이익이 더 빨리 늘어납니다(필자 해석).

계약 가격과 시장 가격의 차이도 구분해야 합니다. HBM은 고객과 장기 계약으로 가격을 정하는 경우가 많고 범용 D램은 월간·분기 계약이 중심입니다. 그래서 가격이 오르는 구간에서는 범용 쪽 이익이 먼저 늘고 내려가는 구간에서는 범용 쪽이 먼저 줄어듭니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적의 방향 차이는 이 시차에서 나옵니다(필자 해석).

다만 이 해석은 두 가지 전제가 필요합니다. 첫째 범용 D램 부족이 이어져야 하고, 둘째 HBM 계약 가격이 크게 오르지 않아야 합니다. 마이크론은 2027년 HBM 가격이 올해보다 크게 높다고 밝혔으므로 두 번째 전제는 내년에 약해질 수 있습니다.

📎 참고 자료: 서울경제 삼성전자 2분기 D램 점유율 1위 기사

2-2. 삼성전자·SK하이닉스 실적의 믹스를 대비표로 읽는다

두 회사의 믹스 차이를 한 장으로 정리했습니다. 분기 실측치와 연도별 전망치를 구분했고 출처가 서로 달라 일부 칸은 범위로 적었습니다. 확정치가 아니라는 점을 감안하고 읽으시기 바랍니다.

표에서 세 가지가 눈에 띕니다. 첫째 분기 실측치만 놓고 보면 HBM 점유율 격차가 한 분기 만에 37%p에서 17%p로 줄었습니다. 둘째 연도별 전망은 기관마다 달라 JP모건과 UBS의 숫자를 섞어 하나의 범위로 만들면 안 됩니다. 셋째 3분기 D램 영업이익률은 DS투자증권 추정에서 82%와 83%로 거의 같습니다.

이 대비가 말하는 것은 간단합니다. 2분기 점유율은 범용 D램 비중이 갈랐지만 3분기 D램 이익률은 HBM 점유율의 차이만큼 벌어지지 않을 것으로 추정됩니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적의 차이를 HBM 점유율 하나로 설명하는 글이 지금 숫자와 맞지 않는 이유입니다.

표에서 읽을 한 가지가 더 있습니다. 같은 HBM 점유율도 기관마다 10%p 넘게 다릅니다. 이 불확실성을 인정하는 것이 삼성전자·SK하이닉스 실적 비교의 출발점입니다.

2-3. 삼성전자 HBM4가 믹스를 바꾼다

변수는 삼성전자의 HBM4입니다. LS증권에 따르면 삼성전자 HBM 출하량 가운데 HBM4 비중은 올해 1분기 약 5%에서 2분기 약 35%로 올랐습니다. 삼성전자는 2분기 콘퍼런스콜에서 3분기 HBM4 매출이 전 분기보다 3배 이상 늘 것이라고 밝혔고, 삼성증권은 3분기 전체 HBM 매출이 전 분기 대비 약 60% 늘 것으로 추정했습니다.

삼성전자는 내년에도 공급 제약이 예상되는 가운데 HBM4와 범용 D램이 비슷한 비중을 유지하는 방향으로 공급을 운영하겠다고 설명했습니다. 두 시장에 반반으로 걸치겠다는 전략입니다. SK하이닉스가 HBM 선두를 바탕으로 서버 D램과 기업용 SSD까지 폭넓게 흡수하는 전략과 대비됩니다.

SK하이닉스의 방어선도 분명합니다. SK하이닉스는 2분기 콘퍼런스콜에서 HBM4를 2분기부터 양산 출하하고 하반기에 생산을 본격적으로 확대하며 핵심 고객 포함 10여 개 고객과 장기공급계약 협상을 마무리했다고 밝혔습니다. 계약 가시성은 삼성전자·SK하이닉스 실적의 하방을 지탱하는 완충입니다.

필자는 이 차이를 포트폴리오의 차이로 읽습니다. 삼성전자는 범용 가격 상승과 HBM4 확대를 동시에 누리는 구조이고, SK하이닉스는 HBM 선두와 계약 가시성, 낸드 사업까지 아우르는 구조입니다. 어느 쪽이 유리한지는 범용 가격이 꺾이는 시점과 HBM4 점유율이 올라가는 속도의 조합이 정합니다.

2분기 점유율 역전은 범용 D램 비중이 갈랐지만 3분기 이익 구조의 차이는 이달 말 확정 실적으로 검증해야 한다는 것이 필자의 판단입니다. 이 판단은 범용 D램 부족이 이어지는 동안에만 유효합니다. 범용 가격이 먼저 꺾이는 국면에서는 순위가 다시 바뀔 수 있습니다.

3. 반론 ②: 이익률은 비슷해지고 이익의 질이 달라진다

3-1. 사업부 이익률은 수렴하고 있다

업계는 삼성전자 3분기 DS 부문의 영업이익률을 72~75%로, D램 영업이익률은 80%를 웃돌 것으로 추정했다고 연합뉴스는 전했습니다. SK하이닉스는 올해 1분기 영업이익률 72%, 2분기 76%에 이어 3분기에는 78%대가 예상됩니다. 두 회사의 메모리 사업 이익률이 70%대 중반에서 80% 안팎으로 모이는 모양입니다.

통설은 HBM 선두가 이익률에서도 높은 격차를 낸다고 봅니다. 그러나 지난해 삼성전자 DS 부문의 평균 영업이익률이 19.14%였던 것과 비교하면 올해는 72~75%로 올랐고, 같은 기간 SK하이닉스는 이미 높은 구간에 있었습니다. 격차는 지난해 컸다가 올해 급격히 줄었다는 뜻입니다.

이익률이 수렴하는 이유는 범용 D램 가격 때문입니다. 서버용 DDR5와 일반 D램이 HBM에 못지않은 이익을 내는 국면에서는 HBM 비중이 낮은 회사도 이익률을 끌어올릴 수 있습니다. 이 현상은 범용 가격이 높게 유지되는 동안에만 지속됩니다.

이익률이 수렴한다는 말은 이익의 크기가 같아진다는 뜻이 아닙니다. 삼성전자는 매출 규모가 커서 같은 이익률에서도 영업이익의 절대 금액이 큽니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적에서 이익률과 이익 금액은 서로 다른 질문에 답합니다.

JP모건은 SK하이닉스의 HBM 점유율이 지난해 60%에서 올해 46%, 내년 41%로 내려가고 삼성전자는 20%에서 34%, 39%로 올라 두 회사가 비슷한 수준에 이를 것으로 분석했다고 MTN은 전했습니다. UBS는 내년 삼성전자 41%, SK하이닉스 37%로 역전을 전망합니다. 두 기관의 전망은 연도와 기준이 달라 하나의 범위로 합칠 수 없으며 모두 추정치입니다.

3-2. 삼성전자·SK하이닉스 실적에서 전사 숫자와 메모리 숫자를 분리한다

삼성전자·SK하이닉스 실적을 읽을 때 가장 흔한 오류는 전사 숫자와 사업부 숫자를 섞는 것입니다. 삼성전자의 3분기 영업이익 107조 4천억 원은 DS 부문의 메모리가 대부분을 만든 숫자이지만 전사 연결 기준입니다. 뉴시스는 DX 부문이 원가 부담으로 적자가 이어질 것으로 전망된다고 전했습니다.

삼성전자 전사 영업이익률은 약 55.1%로 계산됩니다(필자 계산). 반면 DS 부문 이익률 추정치는 72~75%입니다. 두 숫자의 차이는 DX와 디스플레이 등 이익률이 낮은 사업이 전사 숫자를 끌어내린다는 뜻입니다. SK하이닉스는 사실상 메모리 단일 사업이어서 같은 영업이익률 숫자가 더 높게 나옵니다.

이 구분은 재무·회계 실무에서 가장 기본적인 원칙입니다. 연결 숫자는 여러 사업의 합이고 사업부 숫자는 하나의 사업입니다. 같은 이름의 이익률이라도 분자와 분모의 범위가 같은지를 먼저 확인해야 하며, 삼성전자의 확정 실적에서 DS 부문 숫자가 공개되기 전까지는 비교를 보류하는 것이 안전합니다.

다만 보류가 무관심을 뜻하지는 않습니다. 이번 분기 삼성전자의 메모리 영업이익 추정치는 증권사에 따라 112조 원대까지 제시됐고 이는 전사 영업이익을 웃도는 숫자입니다. 메모리가 DX의 적자를 메우고도 남는 구조라는 뜻이며, 전사 숫자가 메모리를 과소평가할 수 있다는 점은 확정 실적에서 반드시 확인해야 합니다.

삼성전자·SK하이닉스 실적을 비교할 때는 같은 범위의 숫자끼리 맞추는 것이 먼저이고, 그 기준으로 보면 이번 분기 메모리 이익률 격차는 통설보다 훨씬 좁게 추정됩니다. 이 격차가 다시 벌어질 조건은 다음 장의 감가상각과 연결됩니다. 이익률을 가르는 변수가 믹스에서 비용 구조로 옮겨 가기 때문입니다.

표의 마지막 줄을 다시 보겠습니다. 전사 영업이익률 55.1%와 78.3%를 비교하는 것은 범위가 다른 숫자를 비교하는 것입니다. 삼성전자의 DS 부문 숫자가 나오는 순간 삼성전자·SK하이닉스 실적의 격차는 지금보다 훨씬 좁게 읽힐 가능성이 큽니다(필자 해석).

4. 감가상각이라는 늦게 오는 청구서

4-1. 삼성전자·SK하이닉스 실적에 가려지는 비용, 감가상각

감가상각은 설비를 구입한 해에 한꺼번에 비용이 되지 않고 사용 기간에 나눠 비용으로 처리되는 회계 방식입니다. 그래서 설비투자는 현금이 먼저 나가고 손익에는 몇 년에 걸쳐 들어옵니다. 호황기에 이익이 급증하면 이 비용은 이익에 가려 거의 보이지 않습니다.

삼성전자 경영설명회 자료에 따르면 전사 연결 기준 감가상각비는 지난해 1분기 10조 7,300억 원, 지난해 4분기 11조 3,600억 원, 올해 1분기 11조 4,800억 원이었습니다. 같은 기간 영업활동 현금흐름은 16조 5,800억 원에서 28조 8,000억 원, 40조 2,700억 원으로 늘었습니다. 감가상각비는 7% 늘었는데 현금흐름은 2.4배가 된 셈입니다.

필자가 감가상각비를 영업활동 현금흐름으로 나누면 지난해 1분기 약 64.7%였던 비율이 올해 1분기 약 28.5%로 낮아졌습니다(필자 계산). 호황이 감가상각 부담을 절반 이하로 줄여 놓았다는 뜻입니다. 그러나 이 비율이 낮아진 것은 비용이 줄어서가 아니라 분모가 커져서입니다.

대부분의 글에서는 감가상각을 회계상의 비용일 뿐 현금이 나가지 않는 항목이라 중요하지 않다고 설명합니다. 그러나 감가상각은 이미 나간 현금의 회수 속도를 알려 주는 숫자이고, 호황이 끝났을 때 손익을 가장 먼저 압박하는 고정비입니다. 호황기에는 보이지 않고 불황기에는 가장 뚜렷하게 보입니다.

필자는 법인결산에서 설비투자 1건이 이후 5년의 손익에 어떻게 들어가는지를 해마다 감가상각 스케줄로 관리했습니다. 호황기에는 이 스케줄이 이익에 묻혀 보이지 않지만 업황이 꺾이면 가장 먼저 눈에 띄는 숫자가 됩니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적에서도 같은 원리가 작동합니다.

4-2. SK하이닉스의 투자 속도와 삼성전자의 투자 계획

SK하이닉스는 2분기 콘퍼런스콜에서 2분기 감가상각비와 무형자산상각비의 합이 4조 원이고 상각 전 영업이익인 EBITDA는 64조 6천억 원, EBITDA 마진은 81%라고 밝혔습니다. 같은 분기 영업이익률 76%와 5%p 차이입니다. 이 5%p가 이익이 상각비를 얼마나 가리고 있는지를 보여 주는 숫자입니다(필자 계산).

SK하이닉스는 같은 콘퍼런스콜에서 M15X 양산 일정을 앞당기고 2027년 초 용인 1기 팹의 클린룸을 연 뒤 생산능력을 신속하게 늘리기 위한 투자를 진행하고 있으며, 이에 따라 올해 투자 규모가 40조 원 후반 수준이 될 것으로 예상된다고 밝혔습니다. 연합인포맥스 보도에 따르면 올해 상반기 설비투자는 SK하이닉스 17조 5,950억 원, 삼성전자 DS 부문 25조 6,030억 원이었습니다.

분기 4조 원을 연간으로 환산하면 상각비는 약 16조 원이고 설비투자 40조 원 후반은 그 약 3배입니다(필자 계산). 이 비율이 1을 크게 넘는다는 것은 새로 들어오는 설비가 이미 상각 중인 설비보다 훨씬 많다는 뜻입니다. 내년과 그 이후 상각비가 빠르게 늘어난다는 구조를 보여 줍니다.

SK하이닉스의 2분기 영업이익 60조 5,426억 원 대비 상각비 4조 원은 약 6.6%입니다(필자 계산). 지금은 이익이 워낙 커서 이 부담이 작아 보입니다. 그러나 설비투자가 상각비의 약 3배라는 사실은 이 비율이 분기마다 높아진다는 방향을 말합니다.

SK하이닉스의 상각 구조를 두 숫자로 요약하겠습니다. 분기 상각비 4조 원은 영업이익의 약 6.6%이고 연간 환산 16조 원은 설비투자의 3분의 1 정도입니다(필자 계산). 앞의 숫자는 지금의 부담이고 뒤의 숫자는 앞으로 늘어날 부담입니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적을 읽을 때 두 숫자의 방향이 어긋난다는 점이 중요합니다.

삼성전자는 상황이 다릅니다. 전사 감가상각비는 11조 원대에서 완만하게 늘었고 투자 규모가 전사에 분산되어 있습니다. 다만 삼성전자도 평택 P5와 용인 팹을 계획대로 가동하면 2028년 이후 상각비가 크게 늘어납니다. 삼성전자의 올해 시설투자와 연구개발 투자를 합쳐 110조 원 이상이라는 계획이 그 규모를 보여 줍니다.

투자 속도의 차이도 눈여겨볼 대목입니다. 메트로서울에 따르면 삼성전자는 2026년부터 2040년까지 국내에 약 2,450조 원을 투자할 계획이고 SK하이닉스는 국내에서 1,100조 원 규모의 중장기 투자를 추진합니다. 장기 투자 계획이 크다는 것은 삼성전자·SK하이닉스 실적에서 감가상각이 오랫동안 늘어난다는 뜻입니다(필자 해석).

📎 참고 자료: 삼성전자 1분기 경영설명회 감가상각비와 현금흐름 자료

4-3. 신규 팹 1개의 감가상각 시뮬레이션

필자가 설명용 시뮬레이션을 만들었습니다. 설비투자 10조 원, 내용연수 5년, 정액법을 가정하면 분기 감가상각비는 5천억 원입니다. 5편에서 가정한 램프업을 적용하면 첫 분기 유효 출하는 풀가동의 18%, 이후 35%, 56%, 76.5%, 90%로 오르고 5분기 이후의 90%를 안정 가동으로 봅니다.

단위 유효 출하당 감가상각 부담을 안정 가동(90%)과 비교하면 첫 분기는 5.0배, 둘째 분기 2.6배, 셋째 분기 1.6배, 넷째 분기 1.2배, 다섯째 분기부터 1.0배입니다(필자 계산). 같은 설비를 들여도 가동 초기에는 출하당 비용이 안정 가동 때의 5배까지 높아진다는 뜻입니다. 기준을 풀가동(100%)으로 바꾸면 첫 분기는 5.6배가 되며 숫자는 모두 가정입니다.

내용연수가 다르면 결과도 달라집니다. 내용연수를 6년으로 늘리면 분기 감가상각비는 약 4,167억 원으로 줄고, 4년으로 줄이면 6,250억 원으로 늘어납니다(필자 계산). 같은 설비라도 회계 정책에 따라 삼성전자·SK하이닉스 실적의 단기 이익률이 달라질 수 있다는 뜻이며 각사의 내용연수는 공시 주석에서 확인해야 합니다.

표의 의미는 신규 팹이 가동되는 첫해에 이익률이 눌린다는 것입니다. 단계를 구분해야 합니다. SK하이닉스는 2027년 초 용인 1기 클린룸을 열고 첫 웨이퍼는 2027년 3분기로 전망되며, 삼성전자는 평택 P5의 첫 웨이퍼가 2028년 1분기로 전망되고 용인 첫 팹은 당초보다 약 1년 앞당긴 2029년 10월 가동이 목표라고 메트로서울은 전했습니다.

삼성전자·SK하이닉스 실적에서 감가상각이 본격적으로 보이는 시점은 SK하이닉스가 2027년 하반기에서 2028년, 삼성전자는 이보다 뒤인 2028년 이후로 판단됩니다. 이는 두 회사의 신규 팹 가동 순서가 다르기 때문이며 공사 일정은 현재 목표입니다.

다만 이 시뮬레이션은 가격이 현재처럼 높게 유지된다는 전제에서는 영향이 작게 보입니다. 이익이 매출의 70%를 넘는 구간에서는 감가상각 부담이 늘어도 이익률은 여전히 높습니다. 문제는 가격이 먼저 꺾이는 국면에서 고정비가 한꺼번에 드러날 때입니다.

5. 필자 판단: 다음 분기점은 믹스가 아니라 비용 구조다

5-1. 삼성전자·SK하이닉스 실적의 눈높이는 이미 다음 국면으로 옮겨 갔다

메트로서울은 삼성전자와 SK하이닉스가 사상 최대 수준의 3분기 실적을 앞두고 있지만 시장의 관심은 이미 실적 이후로 이동했다고 전했습니다. 3분기 눈높이는 높아졌지만 4분기와 내년 이익 전망은 잇따라 낮아지고 있고, 반도체 ETF 리밸런싱과 자사주 매입 종료 같은 수급 변수도 겹쳐 있다는 설명입니다.

동아일보는 소시에테제네랄의 전망을 인용해 2026년 300%를 웃돌 것으로 예상되는 이익 증가율이 2027년 36%, 2028년 6%까지 떨어진다고 전했습니다. 이익이 줄어든다는 뜻이 아니라 증가 속도가 빠르게 낮아진다는 뜻입니다. 필자는 이 숫자를 사이클의 변곡이 이익의 수준이 아니라 증가율에서 먼저 온다는 신호로 읽습니다(필자 해석).

시장의 눈높이 조정을 낙관과 비관으로 나누지 않는 것이 좋습니다. 4분기 전망이 낮아졌다는 말은 3분기에 이미 높은 숫자가 반영되었다는 뜻이기도 합니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적의 변화율과 수준을 따로 읽는 2편의 원칙을 그대로 적용하면 됩니다.

환율도 변수입니다. JP모건은 SK하이닉스의 3분기 환율 가정을 달러당 1,460원에서 1,400원으로 낮추면서 원화 기준 매출과 영업이익 전망을 2~7% 내렸다고 시대일보는 전했습니다. 한국경제는 원화 강세로 3분기 상장사 영업이익 추정치가 한 달 새 5조 3천억 원 줄었다고 보도했습니다. 같은 달러 매출도 원화 실적에서는 작아 보이는 구조입니다.

다만 이 전망치들은 증권사 추정이며 실제와 다를 수 있습니다. 삼성전자의 3분기 발표가 컨센서스 범위 안에서 나왔다는 사실은 눈높이가 이미 조정되었음을 보여 줍니다. 4분기 이후 전망이 더 낮아질지는 가격과 환율, 수요의 조합이 정합니다.

5-2. 세 가지 시나리오와 판별 신호

필자는 삼성전자·SK하이닉스 실적의 다음 국면에 대해 세 가지 시나리오를 둡니다. 가격과 감가상각, 믹스의 조합이 다르고 각각 먼저 나타날 신호가 있습니다. 확률은 부여하지 않았습니다.

• 믹스 우위 유지: 범용 D램 가격이 높게 유지되어 삼성전자의 범용 비중이 계속 수혜를 받고 SK하이닉스는 HBM4와 서버 D램으로 이익률을 지킵니다.
• 비용 구조 분기: 범용 D램 상승률이 둔화되는 동안 신규 팹 감가상각이 늘어 투자 속도가 빠른 회사의 이익률부터 압력을 받습니다.
• 수요 둔화 동반: AI 투자 증가율이 둔화되는 시점에 두 회사의 신규 팹이 동시에 램프업해 고정비가 한꺼번에 드러납니다.

필자의 현재 판단은 첫 번째와 두 번째 사이입니다. 올해 4분기까지는 범용 D램 가격이 높게 유지될 가능성이 크고 감가상각은 이익에 가려져 있습니다. 그러나 2027년 하반기부터는 신규 팹 가동으로 비용 구조가 이익률의 주된 변수가 됩니다. 이는 10월 9일 시점의 판단이며 새 자료가 나오면 바뀝니다.

두 번째 시나리오는 두 회사에 서로 다른 순서로 작용할 수 있습니다. 투자 속도가 빠른 회사는 감가상각이 먼저 늘고 범용 비중이 큰 회사는 가격 둔화의 영향이 먼저 옵니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적의 어느 쪽이 먼저 압력을 받을지는 이 두 순서의 조합에 달려 있습니다(필자 해석).

이 판단은 5편의 결론과 같은 시기를 가리킵니다. 5편에서 2028년을 반도체 공급 과잉의 첫 점검 구간으로 본 이유와 감가상각이 본격적으로 보이는 시기가 겹치기 때문입니다. 공급이 늘어나는 시기와 고정비가 늘어나는 시기가 같다는 점이 이 두 글을 잇는 고리입니다.

5-3. 독자가 확인할 네 가지

필자는 삼성전자·SK하이닉스 실적을 따라가는 독자에게 네 가지를 권합니다. 첫째 HBM4의 매출 비중과 점유율 변화, 둘째 범용 D램 계약가격의 상승률, 셋째 상각비와 설비투자의 비율, 넷째 사업부 숫자와 전사 숫자의 범위 구분입니다. 모두 실적 발표 자료에서 추적할 수 있습니다.

가까운 일정으로는 삼성전자의 확정 실적과 SK하이닉스의 3분기 실적 발표가 모두 이달 말에 예정되어 있습니다. 삼성전자는 부문별 숫자가, SK하이닉스는 실제 발표 숫자와 상각비, 설비투자 가이던스가 확인 대상입니다. 정확한 날짜는 각 회사의 공시와 IR 일정으로 확인하시기 바랍니다.

기록 방법은 단순합니다. 두 회사를 한 표에 나란히 놓되 칸마다 숫자의 범위와 출처, 날짜를 함께 적습니다. 전사 숫자와 사업부 숫자를 같은 칸에 넣지 않고, 추정치와 확정치를 다른 색으로 구분하면 석 달 뒤 변화가 한눈에 보입니다.

기록표에는 상각비 칸도 하나 더 만들어 두세요. 분기 상각비를 영업이익과 설비투자로 각각 나눈 비율을 적어 두면 비용이 이익에 얼마나 가려져 있는지가 숫자로 남습니다. 이 칸은 지금은 작은 숫자이지만 시간이 갈수록 가장 먼저 움직이는 칸이 됩니다.

삼성전자·SK하이닉스 실적을 비교하는 일은 누가 더 많이 벌었는지를 가리는 일이 아니라 같은 호황이 두 회사의 비용 구조에 어떤 시차로 반영되는지를 읽는 일입니다. 다음 편에서 다룰 과거의 감산 사례는 이 비용 구조가 불황기에 어떻게 작동했는지를 보여 줍니다.

6. 맺음말

삼성전자·SK하이닉스 실적은 HBM 한 가지로 읽으면 2분기 점유율 역전을 놓칩니다. 믹스, 이익률의 범위, 감가상각이라는 세 가지 축을 함께 놓아야 두 회사의 차이가 보입니다. 그리고 세 축 가운데 가장 늦게 오는 것이 감가상각입니다.

이번 글의 결론을 한 줄로 줄이면 이렇습니다. 믹스는 현재를, 감가상각은 미래를 설명합니다. 삼성전자·SK하이닉스 실적을 읽는 사람은 두 가지를 모두 한 표에 넣어야 합니다.

이번 글의 삼성전자·SK하이닉스 실적 숫자는 삼성전자의 잠정 공시와 증권가 컨센서스, 회사 설명회 자료를 섞은 것입니다. 삼성전자의 부문별 숫자와 SK하이닉스의 실제 발표가 이달 말에 나오면 표의 추정 칸은 확정치로 바뀝니다. 같은 표를 그때 다시 열어 비교하시길 권합니다.

이전 글 「반도체 공급 과잉은 언제 오나: 증설·수율·출하 시차 | 반도체 업황 X레이-5편」에서는 신규 팹이 첫 웨이퍼 이후 몇 분기에 걸쳐 출하로 바뀌는 공급 쪽 시차를 정리했습니다. 6편은 그 증설이 두 회사의 손익에 어떻게 반영되는지를 대비한 글입니다.

이전 글을 알고 싶다면

을 클릭해서 읽어보세요.

다음 글 「메모리 감산, 과거엔 어떻게 줄였나: 삼성·SK하이닉스·마이크론 하락기 대응 비교 | 반도체 업황 X레이-7편」에서는 2008~2009년, 2019년, 2022~2023년 하락기에 삼성전자·SK하이닉스·마이크론이 감산과 투자를 어떻게 조절했는지 비교하겠습니다. 감가상각이 불황기에 어떤 압력으로 작용했는지를 과거 사례로 확인합니다.

관련 글로는 「CAPEX는 언제 성장투자에서 위험투자가 되는가 | 경영의 숫자 X레이-4편」을 함께 읽어보시길 권합니다. 블로그 목록 소개문은 가동률, 회수기간, 감가상각, 자금조달을 점검한다고 설명하며 이번 편의 비용 구조 이야기를 투자 심의의 관점에서 이어 줍니다.

FAQ – 자주 묻는 질문

Q1. 삼성전자·SK하이닉스 실적에서 가장 큰 차이는 무엇인가요?

A1. 2분기에는 HBM 점유율보다 범용 D램 비중의 차이가 컸습니다. 카운터포인트리서치 기준 올해 2분기 세계 D램 매출 점유율은 삼성전자 38~39%, SK하이닉스 25~26%였고 범용 D램 가격 급등이 삼성전자에 유리하게 작용했습니다. 3분기 이익 구조는 삼성전자 확정 실적과 SK하이닉스 발표가 나오는 이달 말에 검증해야 합니다.

Q2. 삼성전자의 영업이익 107조 원은 메모리만의 숫자인가요?

A2. 삼성전자·SK하이닉스 실적 비교에서 먼저 알아야 할 점은 이 숫자가 메모리만의 숫자가 아니라는 것입니다. 107조 4천억 원은 전사 연결 기준 잠정치이고 사업부문별 숫자는 공개되지 않았습니다. DS 부문이 대부분을 만든 것으로 추정되지만 DX 부문은 원가 부담으로 적자가 이어질 것으로 전망됩니다. 전사 영업이익률은 약 55.1%로 계산되어 SK하이닉스의 78%대와 범위가 다릅니다.

Q3. HBM 점유율은 누가 더 높은가요?

A3. 삼성전자·SK하이닉스 실적 비교에서 HBM 점유율은 기관과 시점에 따라 다릅니다. 카운터포인트리서치 분기 실측치는 1분기 SK하이닉스 58%, 삼성전자 21%에서 2분기 50%, 33%로 격차가 37%p에서 17%p로 줄었습니다. JP모건과 UBS의 올해·내년 전망은 서로 다른 추정치이므로 합쳐서 읽지 않습니다.

Q4. 감가상각이 이익에 언제 크게 반영되나요?

A4. 삼성전자·SK하이닉스 실적에서 감가상각은 신규 팹이 램프업 초기 구간에 들어서는 시기에 부각됩니다. SK하이닉스는 2027년 하반기에서 2028년, 삼성전자는 평택 P5와 용인 팹이 가동되는 2028년 이후로 판단됩니다. 필자의 가정 시뮬레이션에서는 가동 첫 분기의 출하당 감가상각 부담이 안정 가동 때의 5배였으며 실제 회사의 내용연수와 램프업은 다릅니다.

Q5. SK하이닉스의 감가상각비는 얼마인가요?

A5. 삼성전자·SK하이닉스 실적 가운데 SK하이닉스는 2분기 감가상각비와 무형자산상각비의 합이 4조 원이고 EBITDA는 64조 6천억 원, EBITDA 마진은 81%였다고 밝혔습니다. 올해 설비투자는 40조 원 후반으로 예상해 연간 환산 상각비 약 16조 원의 약 3배입니다(필자 계산).

삼성전자·SK하이닉스 실적은 무엇이 다를까요? 삼성전자 3분기 영업이익 107.4조 원과 SK하이닉스 컨센서스를 HBM 믹스, 범용 D램 비중, 이익률 범위, 감가상각 부담으로 대비하고 다음 분기점을 정리했습니다.